2021年12月7日，由和訊網主辦的2021財經中國年會暨第19屆財經風云榜《2022競逐富與強》盛大開啟。星石投資聯合創始人楊玲在會上發表《金融機構如何支持企業煥新》的主題演講。
星石投資聯合創始人 楊玲
楊玲首先提到，如今正值百年未有之大變局，全球的政治經濟格局都在發生變化，企業要重視創新，要不斷地自我革新、適應時代的變化。
隨后她講到，資本市場容錯率高，是企業創新的沃土。從企業早期的天使投資，到中后期的VC、PE階段，資本市場都起著非常重要的作用，二者相輔相成、合作共贏。在企業上市后，二級市場對企業的支持力度更大，對企業的價值發現和合理定價有著非常大的貢獻。
最后楊玲講到中國資本市場為科技創新做出的重要貢獻，對于新經濟、新方向，私募基金提供的支持力度很大，在互聯網、機械制造、原材料、醫藥生物、機械設備、半導體等行業投資金額和數量都達到了近一半左右。2020年共有650家企業上市，其中一半以上企業有PE和VC在前期做投入。2021年，新上市的企業有474家，其中30%以上都分布在信息技術、醫療保險等高科技行業，資本市場對創新型企業格外青睞。
以下為嘉賓發言實錄：
大家好，我是星石投資的楊玲，今天真的很高興參加和訊財經中國的年會，今天想跟大家講的主題叫做“變局之下金融與實體，資本市場助力企業科技創新。”
現在我們正值百年未有之大變局，對于每個人，每家企業，還有金融的各個環節，都將面對新的挑戰。尤其是在大變局之下，將要面對兩個非常重要的變化：
一是從全球視野來講，整個政治格局發生變化：東升西降。在未來，不僅僅再是某個西方的大國獨霸全球、一言堂，而是變成了包括中國在內的各個國家共同在一起、共商全球大事。在新的格局下，很多相應的商業格局也會發生變化，反觀國內，變化更明顯和劇烈。國內經濟格局原來都是出口拉動和投資拉動：出口拉動中原來都是中國制造、全球消費，現在慢慢地中國的消費力量興起，制造業也由原來的中低端制造慢慢轉向中高端制造，未來很有可能變成新的格局，叫做中國制造、中國消費。
其二，從投資拉動角度來看，新的變化出現。房住不炒堅定地執行，使得以前加速推進房地產，加速城市化率的過程慢慢變緩；不僅僅是經濟增速要高，更要讓每個人生活質量更好。在這樣的新方向下，國內的商業格局也發生了很大的變化：由原來的出口拉動、投資拉動，改為比較重要的消費拉動。
每個企業面臨這樣的變化，都會有一個很大的挑戰，如果不能夠迎接這樣的挑戰，得過且過，雖然目前勉強過得還行，但未來來看，很有可能是一場巨浪沖擊下來，難以保證自己還是幸存者。舉一個在全球非常著名的案例：柯達。柯達在影視、膠片、照相機等行業是當年當之無愧的的龍頭老大，但現在很多年輕人甚至都已經不記得這家公司，實際上柯達在膠卷時代是稱王稱霸的，但是在數碼時代下，它落后了一步，并不是因為技術沒有趕上，因為最早的數碼技術柯達公司很早就掌握了，但是由于原來既得利益上的障礙，不愿意放棄已經過得很好的日子，沒有主動去迎接創新，沒有去適應新的時代變化，使得一個偌大的全球企業慢慢沒落不為人知。
目前 ，中國處在百年未有之大變局下，每個企業都要重視創新，都要重視不斷地自我革新。在這個過程中，可能會很痛苦，可能會很艱難，但是這也是必須的選擇。資本市場是有能力、有意愿、也有希望能在未來為中國所有企業走出自己的康莊大道而貢獻自己的力量。
技術革命離不開金融資本的鼎力支持
我們將時間軸拉長來看，目前最偉大的一次工業革命肯定是在18世紀60年代左右，在這個時代出現了非常重要的一件事物，就是蒸汽機。蒸汽機的出現意味著什么？意味著機械化時代的到來，首次以機械來代替人工，在這個方式下，它席卷了全球的各個層面，包括生產方式、生活方式等等。在這次革命之下，帶動了整個經濟在新的時代下的發展。隨后，第二次工業革命延續了第一次工業革命，19世紀70年代到20世紀初，明顯標志如新興工業的蓬勃發展、電話的發明等等，這次工業革命的崛起也使得經濟往前又推動一大步。20世紀下半葉，人類又進入了信息時代。未來的工業革命的方向到底在哪里？這是資本市場關心的，也是每個企業關心的，尤其是在百年未有之大變局之下，能夠窺探或者試圖預測這一方向的企業往往能夠抓住先機。每一次技術革命都會對經濟和社會帶來巨大變化，抓住這些變化，才能為企業帶來助力。而每一次工業革命的演進，金融和實業之間到底有哪些關系呢？
第一次工業革命的全面興起，需要聚攏資金來幫助發展。銀行體系的蓬勃發展，正是適應了這樣的潮流，當時倫敦私人銀行由1750年的30家，增長到了1770年的50家，到1800年這個數字更是到了80家。整個銀行體系的興起，正是為了適應工業革命對經濟帶來的深刻變化所需要的金融支持。
鐵路行業的發展是第二次工業革命興起的標志性成就，資本市場為鐵路的建設資金融資提供了巨大的支持，據統計美國的鐵路建設投資85%為私人投資，1891年私人鐵路公司的股票和債券總額達到了100多億。同時，資本市場對產業結構的優化也起到了重要的作用。1887年到1904年美國共發生了2943起的并購交易，3000多家中小企業通過兼并、通過合作誕生了比如說像通用電氣、通用汽車、美孚石油、杜邦等世界級的企業。
以風險投資為核心的現代創業投資體系為第三次科技革命提供了重要的支持。科技創新最重要的一點在于必須要去不斷地探索風險、不斷地擁抱風險，可能有很高的失敗率，也可能有很長的周期。而此時傳統銀行行業對它的支持就出現了這樣那樣的錯位，畢竟銀行是以控制風險為主，因此資本市場在這個過程中對企業創新的匹配度是非常高的。1982到1987年間，風險投資基金行業年融資額從1億美元迅速增長至45億美元，為美國第三次工業革命提供了重要支持。而納斯達克股票交易市場的設立和發展進一步促進創投體系和產業創新的融合：如蘋果、微軟、亞馬遜、思科等科技公司均在納斯達克上市。
資本市場容錯率高，是企業創新的沃土
如果金融資本要支持企業創新，將要冒多大的風險？《哈佛商學院》2016年有篇文章研究發現，企業創新的失敗率高達47%。而股權投資不同，它是以股權的方式來進行投資，退出周期是完全由企業發展的周期所決定。對于企業創新來講，它的適配性會更高一點。
在資本市場，為了能夠支持企業的創新發展，已經分了多個環節。第一個環節就是大家有點熟悉的叫做天使投資，天使投資它是聚焦于非常早期的階段，我們有很多科技創新方面的專家，可能他從天使投資融資過程中，只提供了一紙商業計劃書，說我這里有個什么樣的技術，這個技術有可能在哪一些行業或者哪些領域以哪些商業模式能夠取得比較好的重大的推動。這一紙計劃書就有可能說服天使投資人進行投資，然后劃分它和技術專家可能各占股權的百分之多少。正常情況下，天使投資人占的股權比例都不會很高，因為很高就泯滅了科技創新專家們的熱情，所以是相對比例比較低的財務投資，但是它為這些專家們啟動自己的創新夢想、科技夢想提供了第一筆資金。這些資金是能夠有極強的容錯性的。一般情況下，天使投資可能投100個案例99個是失敗的，只有一個成功，那已經是非常好的天使投資基金了。目前在國內天使投資基金方式募集的項目相對比較少，還是以個人投資方式募集的相對多一點，主要因為它的投資周期非常長，失敗率也是相對比較高。但這也恰恰為一些技術專家在進行自己科技夢想的早期過程中，提供支持了非常重要的一環。
第二個階段就是目前在國內、在全球都比較多的金融模式叫VC。在VC和PE階段，都是聚焦于企業的中后期，企業它已經有了成熟的產品，或者說相對比較成熟的業務模式。我們有些很好的中國制造的企業，在原來中國制造、全球消費的模式下，它有很好的發展，可是百年未有之大變局到來，環境發生了一些變化，這些企業需要不斷地去創新，不斷地去提升，由原來的中低端制造向中高端制造發展，在這個過程中，就需要有很強的研發投入和創新，這具有很高的不確定性。傳統的中國商人都喜歡一種模式，要有確定性：我這筆投資投出去之后，虧損的概率要少一些，另外萬一成功以后，我的現金流要給他能算出來。但目前的現代化企業科技創新，就很難算得清楚。傳統的一些商業資金就很難支持到這里，不管是我們傳統的大股東，還是傳統的商業銀行體系，但資本市場尤其是PE和VC恰恰是非常喜歡這塊。假設我們在創新路上某一個點上獲得了成功，那就很有可能在資本幫助下迅速獲得快速發展，包括提高市占率、滲透率，這個過程中是雙贏的格局，企業擁有了不斷創新的冒險資金，對VC和PE來講，獲得巨額回報后能夠覆蓋他們投資失敗案例的成本。剛才提到《哈佛商學院》一項研究，盡管企業創新的失敗率可能會高達47%，但是仍然有越來越多的PE和VC積極地投入到企業創新的過程中。
前面為上市前期資本市場對創新型企業的支持。上市后，二級市場對企業的支持力度更大。之前有個上市公司問過我，說我們企業盈利非常好，每年堅持一定比例的分紅，為什么我們的總市值還是那么低，甚至比剛上市的時候還要低一些，為什么有些企業不分紅甚至不盈利，他的總市值卻迭創新高，其實，這就是二級市場的特點。二級市場最重要是提供了對風險資產的定價，尤其把企業創新、未來發展的這塊包含在它的估值定價里。像國內一些比較好的企業，像新能源還有科技類型的企業，跟傳統行業相比市值高到天上去了，為什么？實際上就包含著對企業創新的風險定價，這個定價從長遠來看是合理的，它能夠給我們二級市場投資者帶來比較好的回報，所以對創新企業的合理定價也是二級市場對創新非常重要的貢獻。
舉一個海外市場非常典型的案例就是特斯拉，特斯拉在智能駕駛、儲能技術等領域目前是全球佼佼者，但在2018年前，特斯拉并沒有完全盈利，股價也沒有過很高的漲幅，這并不妨礙資本市場對它的青睞。一家并不顯山露水的投資基金——Baillie Gifford從2013年以來，不斷地看好特斯拉，中間是不斷地增持且很少拋售，最終獲利上千億。在這個過程中我們看到了雙贏，對創新型企業的支持，使得企業走向了輝煌，對于一家能夠看得好、看得準的基金，或者說資本市場的參與者，它也獲得了很好的回報。
反過來，剛開始給大家說的例子，就是柯達。當年它是膠卷相機的龍頭和霸主，但是在新技術出現之后，由于它很難拋棄原有的巨大利益，很快就被新的趨勢、新科技的潮流沖刷沉沒。對這樣一家回避創新的企業，二級市場對它的定價，從2013年的38美元跌到當下的6美元左右，跌幅高達85%，市值幾乎是灰飛煙滅，可見二級市場對創新型企業的定價是相對比較前瞻和敏感的。像這樣的企業還有一些，有些大家都耳熟能詳，比如說朗訊科技、康柏電腦、雅虎、戴爾，最后都是退市告終。
從本身的基因來講，資本市場跟傳統的銀行體系不一樣，銀行體系是控制風險，獲得控制風險下的資金回報，而資金市場恰恰相反，它是擁抱風險，通過它對風險的合理定價、合理評價，通過對未來企業發展的前瞻認知來獲得盈利。創新型的企業恰恰是資本市場喜歡的寵兒，尤其是科技創新。未來的工業革命不斷在演進，大家都寄希望于人工智能或是新能源領域出現新的革命性創新，資本市場往往在很多個方向，從不同的角度和層次抓住這樣的趨勢先機，對科技創新達到一個很好的支持。
中國資本市場為科技創新做出了重要貢獻
中國資本市場對科技創新做出很多重要的貢獻。2013年6月份，新的《基金法》修訂并實施，私募基金正式走到統計的視野里。從2013年到2020年，短短的六七年的時間，私募基金獲得很大的發展，主要是私募股權基金。從目前的發展情況看，私募基金投資于境內未上市、未掛牌的企業股權，截止到2020年末，新三板股權還有再融資案例數量現在達到13.92萬個（未剔重），為實體經濟形成股權資本有8.40萬億元，未來它的發展速度可能更快。對于新經濟、新方向，私募基金提供的支持很大。如互聯網、機械制造、原材料、醫藥生物、機械設備、半導體等等代表新經濟方向領域的在投資案例數量有6.67萬個，達到全部投資的一半，在投的資本金也是將近小一半左右，為3.51萬億元。在這個過程中，資本市場確實對于創新型的企業、代表新經濟方向的這些企業是格外偏愛。
股權投資對科技發展也起到了重要的貢獻，以2020年數據看，共有650家企業上市，這些企業有一半以上是有PE和VC在前期做投入。其中有383家具有PE和VC的背景，占比超過了60%。科創板中VC和PE滲透率到達80%左右，在資本市場高科技領域里，股權基金對其前期投入、支持和伴隨，占比都非常高。
在科技創新領域，前期研發投入相對較多的企業里，如果在上市前能夠獲得越多資金支持，它的研發費用就越多，研發強度就越高。從這些公司首次獲得融資時點來看，上市前獲得私募股權基金支持時間越長的公司，研發強度越高。世界上有些資金是偏愛風險的，這些資金考量的是它對風險的定價，創新恰恰是風險資金對風險定價非常重要的一部分。這些資金是喜歡這些企業并愿意拿更多的資金進行研發和投入來獲得確定性研究成果的。在未來上市過程中，如果研發投入越大，在國內也會得到相應的政策支持和上市優惠，因此更加激發了資本市場對于創新型企業的偏愛。
剛才提到是股權這部分對上市型公司的支持，二級市場對創新型企業和資本融資的支持力度也越來越大了，尤其是高科技方面。近十年IPO的融資擴大了13.75倍，2021年，新上市的企業有474家，其中30%以上都分布在信息技術、醫療保險等高科技企業，還有一些企業雖然是在傳統的領域，但仍然包含著由原來的中低端向中高端升級的過程，也包含著企業創新在里邊。中國的資本市場在這個過程中，也確確實實支持了一批具有國際競爭力的產業和龍頭企業，比如說光伏行業，據光伏協會的統計，中國的光伏產業已經基本完成全產業鏈的國產化；再有全球領先的新能源產業鏈，中游電池材料到下游的整車設備等。國內有家著名的新能源電池公司，憑借它的技術在全球占有領先地位，2017年到2020年連續四年裝機量為全球第一，獲得了資本市場格外的青睞。這樣一個明星企業的誕生，意味著資本市場更多的青睞創新型的科技企業，這具有很強的推動力和示范作用。我相信這個現象在未來也會越來越顯著。
關于未來資本市場的三個猜想
基于資本市場對推動企業創新、推動整個經濟轉型具有非常關鍵和重要的作用，我認為在制度演進方面也許會比大家想象的更快一點，以下是我的三個猜想：
第一個猜想，2022年有望實現全面的注冊制。北交所出來之后，還有科創板，都在實行注冊制，但主板的注冊制目前還沒有完全放開，我猜想步伐會在明年加快。今年股市有個非常大的特征：資本市場的治理，包括信批、包括前面鬧得沸沸揚揚的獨董相關的爭論，對于規范資本市場的制度環境、規范資本市場的風氣有很大的推動作用，這些治理都是為了未來全面推動注冊制所做的鋪墊。
第二個猜想，在資本市場風氣肅然一清、信批制度規范透明，整個投資風向也往價值投資方向去走之后，我認為未來三年內能夠實現注冊制的正向運轉。全面推出注冊制，剛開始可能會有些波折，但終將會呈現：有進有出。例如一些不好的企業，可能像海外一樣，也去私有化，不是說強行退市，而是自行選擇私有化過程。整個市場有進有出，形成非常正向的循環。在這個循環下，就會實現上市公司的數量快速增加，而且其中更多將是中小企業和新技術方向的企業。大型的巨無霸公司基本上都已實現上市，這些擠不上上市擁擠通道的小公司，才是未來注冊制下真正受益的主要群體。
第三個猜想，在風險投資領域，三年或五年后，國內的各類資本將逐步接棒海外資本，成為股權投資主流的引導力量。
今天就分享到這里，我主要的想法還是在于資本市場目前有能力、有意愿，也希望能夠有更多的機會服務于國內企業的科技創新和騰飛，謝謝大家！
