來源:智通財經

智通財經APP獲悉，浙商證券發布研究報告稱，維持李寧(02331)“買入”評級，上調盈利預測2022-24年歸母凈利潤48.6/60.4/74.3億元，同比增長21%/24%/23%，對應PE27/21/17X。該行認為公司目前品牌力和運營效率改善帶來的成長邏輯在未來幾年仍舊非常清晰。

浙商證券主要觀點如下：

產品力帶動21全年流水高增59%，零售效率進一步提升。

中國李寧為代表的國潮運動時尚及李寧?科技為代表的專業型產品大放異彩，21全年李寧零售流水增長達到59%，運動生活/健身/跑步/籃球流水增速分別達到71%/57%/53%/46%，全品類銷售開花，大貨線下流水增長50%-60%中段的同時零售折扣率改善中單位數至70%低段，渠道整體存貨周轉進一步優化至3.9個月，展現出“肌肉型組織”打造下零售和商品運營效率的進一步提升。

高度均衡的渠道增長，零售折扣提升疊加單店效率上行推動凈利率躍升。2021全年公司收入225.7億(+56%)，歸母凈利40.1億(+136%)，凈利率17.8%(+6.1pp);單獨看下半年收入123.億(+50%)，歸母凈利20.5億(+102%)，凈利率16.6%(+4.3pp)。分渠道來看：

批發渠道：作為最主力渠道全年收入108.6億(+57%)，大貨渠道數量4770(+0.2%)，下半年收入62.7億(+64%)，下半年增速向上來自渠道補庫需求下的積極訂貨，盈利能力方面，毛利率穩定(由于批發拿貨折扣穩定)，但受益終端熱銷驅動下經銷渠道提貨額的顯著上升，營業利潤率從30%中段提升至30%高段。

直營渠道：全年收入50.1億(+53%)，下半年收入24.9億(+29%)，大貨渠道數量1165(+1.4%)，大店策略推進下直營渠道2021年可比同店增長達到40%-50%中段，快于批發渠道，平均零售折扣改善疊加單店效率提升帶動直營渠道毛利率達到60%高段，營業利潤率也提升至20%中段。

電商渠道：作為品牌展示和新品、專供款溯系列等發售的重要渠道電商全年收入64.1億(+58%)，下半年收入34.4億(+45%)，零售折扣率持續改善帶動毛利率提升至50%高段，營業利潤率提升至30%低段。

三渠道收入高速增長同時盈利能力顯著躍升，帶動李寧全年毛利率53.0%(+4.0pp)，營業利潤率22.8%(+7.6pp)，凈利率17.8%(+6.1pp)，凈利潤增長136%至40.1億元。

新財年開年流水繼續領跑，新品牌、新品類、新合作成為增長看點：

2022開年1-2月流水表現依舊出色，線下增長30%高段至40%低段，線上增長60%，3月中旬開始深圳、上海、青島等地疫情點狀復發下流水仍保持雙位數增長。

但出于對疫情影響的審慎考慮，公司對22全年收入增速指引為高雙位數至20%低段，來自大貨的線下運營提效(看點在大店策略及批發合作伙伴隊伍的持續優化)、電商的持續高增、李寧YOUNG和中國李寧的迅速發展、李寧1990/女性運動/滑板等新品類的增長，毛利率考慮21年高基數以及22年可能面臨的供應鏈成本壓力預計微降1pp，但渠道效率提升下營業利潤率預計基本持平，疊加21年配股資金產生的增量利息收入，凈利率預計繼續維持高雙位數水準。

該行表示，公司在中國體育服飾這一仍在健康增長的市場下仍有明確的市占率提升空間，設計研發、商品、渠道、供應鏈管理效率的持續精進體現了公司在迅速強化自己的核心能力，以達成中國一流專業運動品牌的最終愿景。

風險提示：疫情惡化超出預期，終端零售不及預期。

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