2022年建材家居企業(yè)IPO非常熱鬧，申報(bào)企業(yè)絡(luò)繹不絕。

7月，瑪格家居股份有限公司（簡稱：瑪格家居）更新了招股書，這是繼年初首次提交招股書后，公司二度沖刺IPO。相較于早前沖刺IPO的同行企業(yè)來說，瑪格家居在規(guī)模方面并不占優(yōu)勢，同時負(fù)債率較高。好在公司采取的經(jīng)銷商模式給公司貢獻(xiàn)了良好的現(xiàn)金流，預(yù)售款和合同負(fù)債遠(yuǎn)大于應(yīng)收款規(guī)模，這是瑪格家居的優(yōu)勢。

(資料圖片)

也是因?yàn)榻?jīng)銷商模式存在較大財(cái)務(wù)造假、虛增收入的空間，瑪格家居過往特殊的經(jīng)銷商關(guān)聯(lián)關(guān)系也成為外界關(guān)注的焦點(diǎn)，也遭到了監(jiān)管方面的問詢。針對瑪格家居規(guī)范、信披、財(cái)務(wù)等多方面的問題，證監(jiān)會給瑪格家居發(fā)去了39條問詢，萬字有余。面對監(jiān)管的重重詰問，再次提交招股書的瑪格家居能否順利通關(guān)？

原始大股東IPO前套現(xiàn)2.63億離場

每一次IPO均伴隨著造富神話，不少投資人在企業(yè)的成功上市后可獲得10倍甚至百倍的回報(bào)，于瑪格家居而言，造富神話則發(fā)生在IPO前夕的股權(quán)騰挪中。

2013年，重慶瑪格裝飾建材有限公司（簡稱：瑪格裝飾）及重慶浩立地產(chǎn)(集團(tuán))有限公司（簡稱：浩立地產(chǎn)）出資共同成立瑪格家居，重慶浩立出資1836萬元持股27%。

2014年開始，浩立地產(chǎn)開始了頻繁的股權(quán)轉(zhuǎn)讓之路，先是將持有的瑪格家居27%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給重慶浩立投資管理有限公司（簡稱：浩立投資），幾經(jīng)易手，瑪格家居27%股權(quán)先后被轉(zhuǎn)至龔政、重慶浩鑰欣手中。

因?yàn)樯鲜鲵v挪股權(quán)的接盤方均為自己人，27%股權(quán)的價(jià)格并未發(fā)生變化。

2017年開始，重慶浩鑰欣開始頻繁的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)離場。先以166.67 萬元價(jià)格轉(zhuǎn)讓1%股權(quán)予零壹咨詢，三個月后又將3%的股權(quán)以2550萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給零壹咨詢；再將4.99%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給魏盛才，交易對價(jià)為5988萬元。

2019年，重慶浩鑰欣將5%的股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給瑞渝投資和德韜建成，交易對價(jià)均為5000萬元。2021年11月，重慶浩鑰欣將持有的瑪格家居剩余的6.86%股權(quán)悉數(shù)轉(zhuǎn)讓給天瑪咨詢，收獲資金7548.2萬元。

3年6次操作，重慶浩鑰欣將1836萬元的原始出資額以約2.63億元總價(jià)轉(zhuǎn)讓，整體溢價(jià)倍數(shù)約14.3倍。

注：數(shù)據(jù)來源瑪格家居招股書，和訊房產(chǎn)整理

8年時間，14倍的回報(bào)，對于重慶浩鑰欣來說是筆不錯的交易，但對于處于正在IPO關(guān)鍵期的瑪格家居來說則不是好消息。原始股東在IPO前夕套現(xiàn)離場，容易被市場解讀為對上市后瑪格家居的股價(jià)和長遠(yuǎn)發(fā)展缺乏信心，當(dāng)然也不排除重慶浩鑰欣處于自身資金考量進(jìn)行套現(xiàn)。

此次轉(zhuǎn)讓也為資本市場對瑪格資本的定價(jià)有一個參考標(biāo)準(zhǔn)，重慶浩鑰欣最后一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格是14.67元/股。

企查查資料顯示，重慶浩鑰欣信息科技有限公司工商注冊登記號碼與瑪格家居股份有限公司相同，該號碼為瑪格家居2015年年報(bào)登記的號碼，同號碼企業(yè)多達(dá)28家，多數(shù)為重慶浩立以及重慶浩鑰欣系列公司。

瑪格家居法人代表是唐斌，注冊公司電話的則為另一原始股東，多年變化之后，唐斌已經(jīng)成為瑪格家居的實(shí)控人，重慶浩鑰欣已套現(xiàn)離場，而起初注冊持股比例高達(dá)73%的瑪格裝飾已與2019年注銷。需要注意的是，唐斌持有天瑪咨詢51%的股權(quán)，同時瑪咨詢收購重慶浩鑰欣6.86%股權(quán)資金60%來自與中國民生銀行(600016)的并購貸。

這其中究竟發(fā)生了什么？為何借錢都要收購該股權(quán)？該股權(quán)質(zhì)押是否存在影響唐斌對瑪格家居實(shí)控權(quán)的情況?就上述疑問，證監(jiān)會也向瑪格家居發(fā)去問詢函。

同時問詢函提及重慶浩鑰欣無法配合公司及中介機(jī)構(gòu)開展進(jìn)一步的股東核查工作，天瑪咨詢受讓股權(quán)是否存在代持的可能。結(jié)合上文提及的重慶浩鑰欣登記號碼與瑪格家居存在一致的情況，重慶浩鑰欣與唐斌之間是否存在其他關(guān)聯(lián)關(guān)系成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。

第一大經(jīng)銷商門店曾為實(shí)控人所有

家居企業(yè)收入來源有著清晰的結(jié)構(gòu)，就瑪格家居而言，其收入主要依賴經(jīng)銷商模式。招股書資料顯示，截至2021年12月31日，公司在全國范圍內(nèi)的經(jīng)銷商合計(jì)701家，經(jīng)銷門店778家，覆蓋全國31個省級行政區(qū)。

同時，2019年-2021年，瑪格家居通過經(jīng)銷商模式實(shí)現(xiàn)的收入分別為7.99億元、7.98億元以及 9.93億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為98.44%、96.82%和 98.29%。從收入占比來看，瑪格家居對經(jīng)銷商模式依賴度非常高。

但同時需要注意的是，家居行業(yè)很多的業(yè)績造假也往往源自經(jīng)銷商，經(jīng)銷商數(shù)量龐大且復(fù)雜，要追查的難度非常大，所以在家居企業(yè)IPO的過程中，經(jīng)銷商的異常情況往往是監(jiān)管和市場關(guān)注的重點(diǎn)。

以瑪格家居來說，個體戶張慶偉在2018年1-3月再重慶從事經(jīng)銷商活動，而張慶偉目前為公瑪格家居的員工，2016年，唐斌及高琴將其共同持有的瑪格重慶區(qū)域的門店轉(zhuǎn)讓給張慶偉。個體戶張慶偉為瑪格家居控股股東、實(shí)際控制人唐斌以及董事、副總經(jīng)理高琴共同控制的經(jīng)營主體，為瑪格家居的關(guān)聯(lián)方，重慶市主城區(qū)經(jīng)銷商的實(shí)際控制人為唐斌和高琴。

據(jù)招股書披露，在2018年4月，張慶偉與歐亞琴簽訂《店鋪整體轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，自 2018 年4月1日起，由歐亞琴接手經(jīng)營重慶主城區(qū)域經(jīng)銷商，并強(qiáng)調(diào)歐亞琴與發(fā)行人、唐斌、高琴及張慶偉均不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

按照招股書所說，張慶偉是2018年1-3月在重慶從事經(jīng)銷商活動，那2016年開始唐斌和高琴轉(zhuǎn)讓的所有瑪格重慶區(qū)域門店是否也是張慶偉在經(jīng)營。同時，2018年4月張慶偉就未在經(jīng)營重慶門店，為什么到2019年末，個體戶張慶偉仍欠瑪格家居733.47萬元貨款？

圍繞這個與瑪格家居有著千絲萬縷聯(lián)系的張慶偉，系列疑問浮出。

更為關(guān)鍵的是，接手經(jīng)營重慶區(qū)域經(jīng)銷商的歐亞琴則連續(xù)3年為瑪格家居第一大經(jīng)銷商。

據(jù)招股書披露，2019年-2021年，重慶一粟聯(lián)創(chuàng)家居有限公司（簡稱：重慶一粟）的銷售金額分別為1398.26萬元、1494.87萬元以及1751.95萬元，均為第一大經(jīng)銷商。而這里顯示的重慶一粟包含了南岸區(qū)柒玖木地板經(jīng)營部，均為歐亞琴實(shí)際控制的企業(yè)。

而據(jù)瑪格家居披露的第一份招股書顯示，重慶一粟2018年的銷售金額約為703.04萬元，為公司第三大經(jīng)銷商。在接手張慶偉的門店后，一年銷售基本實(shí)現(xiàn)翻倍，坐上了第一大經(jīng)銷商的交椅。

以此來看，張慶偉所持有的門店經(jīng)營規(guī)模并不小，在2016年，為什么唐斌會把瑪格重慶門店轉(zhuǎn)給張慶偉，瑪格家居與重慶門店的資金往來，以及是否對第一大經(jīng)銷商歐亞琴之間存在未披露的其他聯(lián)系，以及是否還有其他經(jīng)銷商存在類似的特殊關(guān)系或者關(guān)聯(lián)關(guān)系，這些都讓市場充滿擔(dān)憂。就存在的疑問，監(jiān)管方面也對瑪格家居進(jìn)行了問詢，瑪格家居收入的真實(shí)性有待進(jìn)一步確認(rèn)。

規(guī)模較小 負(fù)債高于同行

對于IPO公司來說，除了合規(guī)之外，公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。以瑪格家居來說，2019年-2021年?duì)I業(yè)收入分別為8.2 億元、8.3 億元、10 億元，2020 年及 2021 年分別同比增長 1.8%、22%。

在目前市場上公開財(cái)務(wù)市場的家居企業(yè)來說，瑪格家居屬于規(guī)模比較小的。同時凈利潤方面，2019年-2021年1億元、9853萬元以及1.09億元，凈利潤率分別為12.1%、11.7%以及10.6%，盈利能力處于輕微下滑階段。

從負(fù)債方面看，2019-2021年，瑪格家居分別為56.9%、52.7%以及52.6%，整體處于下降中，但仍整體高于同行水平。負(fù)債率平穩(wěn)下降，同時連續(xù)三年瑪格家居籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為負(fù)，看上去并不愁錢。

同時2019年和2021年投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流均為負(fù)，公司正在擴(kuò)大生產(chǎn)。

業(yè)內(nèi)人士分析指出，瑪格家居在擴(kuò)張中，對于資金存在一定需求，但仍在努力降低負(fù)債。其中一個原因，公司負(fù)債高于同行，負(fù)債持續(xù)走高擔(dān)心市場不買賬，所以在盡力降低負(fù)債率。

經(jīng)銷商模式體現(xiàn)在財(cái)務(wù)指標(biāo)方面則是應(yīng)收款規(guī)模小，預(yù)收款和合同負(fù)債規(guī)模較大，這也是瑪格家居財(cái)務(wù)指標(biāo)的一大優(yōu)勢。數(shù)據(jù)顯示，公司2019-2021年應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收款與其他應(yīng)收款合計(jì)分別為2338萬元、1453萬元以及1859萬元，整體處于下降中，而同期公司的預(yù)收款和合同負(fù)債分別為1.04億元、1.08億元以及1.01億元，預(yù)售款規(guī)模遠(yuǎn)大于應(yīng)收規(guī)模。當(dāng)然，這需要建立在營收等數(shù)據(jù)真實(shí)的基礎(chǔ)上。