10月15日，麗臣實業登陸創業板，僅7個交易日便跌破發行價45.51元。

作為國內表面活性劑的龍頭企業，麗臣實業為什么在上市之后卻經歷股價的低迷，是什么原因影響了投資者的決策？

營收高增長 凈利潤增速明顯下滑

麗臣實業主要從事表面活性劑生產，其中 95%以上屬于陰離子表面活性劑，代表產品AES, LAS, K12，銨鹽, AOS等，用于洗發水，沐浴露，洗手液及濃縮洗滌品等中高端日化市場。

麗臣實業的客戶包括寶潔，藍月亮，納愛斯，威露士，金龍魚潔勁，歐萊雅，施華蔻，科蒂，強生，阿道夫，云南白藥(000538,股吧)，蒂花之秀，高露潔等。

從營收情況來看，2018年-2020年，麗臣實業表面活性劑分別實現營業收入16.22億元、17.78億元，21.09億元，占主營業務收入的比重分別為88.89%、89.97%和90.35%。公司主營業務中中近9成依靠表面活性劑，剩下1成由洗滌產品構成。

在表面活性劑持續發力的情況下，近年來麗臣實業一直保持著營收的快速增長。2018年-2021年上半年，麗臣實業的營收同比增速分別為1.65%、8.66%、18.93%和20.94%。

但在營業收入高速增長的同時，麗臣實業的歸母凈利潤增速卻出現較大的波動。招股書數據顯示，2018年-2020年，麗臣實業的歸母凈利潤分別為0.89億元、1.31億元、2.22億元，同比增長72.71%、47.03%、69.15%；東方財富(300059,股吧)的數據顯示，麗臣實業2021年上半年的歸母凈利潤0.95億元，同比12.39%。

2018年-2020年，麗臣實業的凈利潤增速雖然有所波動，但仍然處于高速狀態，均值達到了62.96%，但在2021年上半年歸母凈利潤的增速卻直接滑落到了12.39%。

凈利潤增速為何快速下滑？公司后續經營是否會有影響？市場對此存在擔憂。

原材料價格波動 產品利潤受影響

根據表面活性劑生產用原料的不同，表面活性劑可以分為天然油脂基表面活性劑以及石油基表面活性劑，麗臣實業目前生產的產品大多為天然油脂基表面活性劑，產品初始原料主要為棕櫚仁油和椰子油。

數據顯示，麗臣實業2018年-2020年原材料在生產成本中的占比分別達94.75%、94.44%及94.69%，直接材料成本占公司生產成本的比重較高。

在此期間，原材料價格出現了較大規模的變動，這對麗臣實業的采購價格產生了一定的影響。

數據顯示，在2020年末期我國脂肪醇月度均價和全球棕櫚仁油出現了較大幅度的上漲，但麗臣實業的產品價格并沒有快速跟隨上漲。

招股書顯示，麗臣實業表面活性劑代表產品的AES銷售價格在2020年后期依舊平穩，價格反應慢于市場月度均價，同時價格也由高于市場均價轉為低于市場均價。

另一表面活性劑LAS的銷售價格雖然已經跟隨原材料價格同步上漲，但其價格低于市場月度均價。

銷售價格的變化速度慢于市場同類產品的整體變動，當原材料價格上漲時，就會對產品利潤產生較大的壓力。

此外，在我國櫚仁油等天然油脂原料基本是從外國進口，由油脂化工業企業加工后形成脂肪醇及脂肪醇醚等油脂衍生物。目前，國內烷基苯等主要由特定公司加工生產，供應及價格相對較為穩定，需求方議價空間小，這也對麗臣實業的原材料采購價產生一定影響。

需要注意的是，麗臣實業與保潔集團個別客戶簽訂的銷售合同中約定了最惠客戶、同價供貨或解除合同等對公司不利的條款，限定公司以同類產品最低價格向其供貨。

2018年-2020年，設置相關不利條款的客戶合計銷售收入占比分別為14.47%、12.32%、11.80%，當原材料價格發生上漲時，這些不利條款將進一步蠶食產品利潤。

對比龍頭企業，發行價是否合理？

在我國規模以上企業陰離子表面活性劑產量中，AES和LAS的占比合計超過90%，而AES和LAS恰好是麗臣實業的代表性產品，2020年兩者營收合計占主營業務的75%以上。

表面活性劑的龍頭企業正是麗臣實業闖關上市的重要標簽。但從市場而言，表面活性劑的市場增長速度相對平穩。

根據中國洗協表委會的統計數據，2019年我國表面活性劑規模以上生產企業陰離子表面活性劑產量合計125.7萬噸，相比2012年產量78.9萬噸增長59.3%，年均復合增長率為6.9%，這一增速速度算不上慢，但也絕對與快無關。

在整體市場之外，從產品角度來看，麗臣實業在2019年取得了AES, LAS的產銷量排名國內前三的成績，其中AES產銷量排名第二，LAS產銷量排名第三。

仔細觀察可以發現，贊宇科技(002637,股吧)不論在AES還是LAS產銷量上都穩壓麗臣實業一名。

贊宇科技同樣是表面活性劑的龍頭企業，其產品應用于日化洗滌用品的生產，主要客戶包括寶潔、聯合利華、立白、和黃白貓等。

截至2021年10月25日收盤，贊宇科技的價格為14.84元/股，動態市盈率8.67倍。同日，麗臣實業的價格為45.36元/股，動態市盈率21.49倍。

在2021年半年報中，贊宇科技實現營業收入50.04億，同比增長53.57%，實現歸母凈利潤4.38億，同比增長126.89%。同期，麗臣實業實現營業收入12.07億元，同比增長20.94%，實現歸母凈利潤9500萬元，同比增長12.39%

麗臣實業在營收、凈利潤基數都遠小于贊宇科技的情況下，增長速度也不及贊宇科技，但即便在這樣的情況下，其發行價仍然達到了45.51元，3倍于贊宇科技市場價格，這是否合理？